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基于VaR模型对我国房地产信托分析 　　[摘 要] 随着金融业的发展与金融制度的逐渐完善，我国信托业得到了较快的发展。作为支柱型信托产品的房地产信托升温趋势愈演愈烈。然而，我国的房地产信托仍不成熟，与国外的房地产信托基金（REITs）仍有很大差别，存在着较大的风险。本文使用VaR模型对房地产信托进行风险测量，进行实证分析。 　　[关键词] 房地产信托；VaR模型；EGARCH模型；风险 　　doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 01. 022 　　[中图分类号] F830.8 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2014）01- 0032- 02 　　2013年“国五条”的实施及房地产企业再融资条件的放宽，都将促进房地产信托的发展，迎来新的高潮。但是我国房地产信托固有的模式很难被打破，风险规避能力比较薄弱，使其发展空间受到了限制。要更好地规避风险，首先要对风险进行测量，风险价值（VaR）模型结合统计和金融分析，可以很好地拟合资产的风险。 　　1 VaR模型分析方法 　　VaR（Value at Risk），也称为“风险中的价值”或“在险价值”，指的是在一定的市场条件及一定的置信水平下，一个特定时期的某一金融资产或证券组合可能面临的最大损失。用数学公式表示为 　　Pr（ΔpΔt≤VaR） 　　ΔpΔt是指在持有期内的损失，α表示一定的置信度水平。 　　VaR计算方法主要有3种：历史模拟法、方差—协方差法、蒙特卡罗模型法。一般在计算VaR时都将正态分布和无条件异方差作为假设条件，但是大部分数据尤其是金融时间序列的数据具有尖峰厚尾和波动聚集性，因此引入GARCH模型可以更好地拟合VaR计算。GARCH（p，q）模型条件均值、条件方差分别为： 　　Rt=α+■βiRt-1+ξi 　　σ■■=ω+■αiε■■+■βjσ■■. 　　但是GARCH模型不能对收益率波动的非对称性进行刻画，而Nelson提出的EGARCH模型减少了收益率的非波动性影响，更好地拟合VaR。EGARCH（1，1）条件均值、条件方差为： 　　Rt=c+α+βσ■■-（α+βσ■■）Rt-1+εt 　　log（σ■■）=ω+βlog（σ■■）+σ■+γ■ 　　对于服从广义误差GED分布的EGARCH模型，GED的概率密度函数为： 　　fx=■ （λ，v0） 　　λ=■■ 　　当d=2时，表示GED是正态分布；当d2时，表示GED分布具有更厚的尾部；当d 　　近年来我国房地产信托发展迅速，不仅产品种类日渐丰富，投资方式和渠道也从一开始仅以贷款类和权益类信托发展到具有信托贷款、股权投资、权益投资、证券投资、组合投资和信贷资产转让等方式的信托。自2003年6月中国人民银行发布央行121号文件起，2006年7月银监会又相继发布了《关于进一步加强房地产信贷管理的通知》和《关于加强信托投资公司资金集合信托项下财产托管和信息披露等有关问题的通知》，为房地产信托的发展提供了机遇，促进了房地产信托的发展。虽然近年来我国房地产信托有了突飞猛进的发展，但是我国房地产信托仍存在一些问题，面临着较大的风险。 　　3.2 我国房地产信托的现状 　　（1）房地产信托受国家政策和相关法律的影响。近年来我国加大了对房地产市场的调控力度，征收二手房交易税将在短期由刺激房地产信托的发行。但是我国有关房地产信托的法律法规并不完善，极大地限制了房地产信托的进一步发展。我国法律大部分以限制信托业为目的，缺乏专项法律，虽建立起基本的法律框架，但是比较滞后，还需进一步健全。 　　（2）对于房地产企业而言，融资渠道过于狭窄，70%来源于银行贷款，融资过程不顺利，限制了房地产信托的规模，影响其发展。对于信托公司而言，房地产投资信托模式不完善，信息披露制度不健全，导致信托业的成本较高，也加大了房地产信托的风险。 　　（3）国内房地产信托多采用私募的方式，房地产信托产品的流动性很差，给房地产信托带来了巨大的风险。与此同时由于大多数的房地产信托是2009年成立的，信托资产的兑付压力日渐增加，使我国房地产信托面临着巨大的兑付风险。 　　3.3 相关建议 　　（1）为了更好地完善房地产信托市场，降低风险，应该改善信托市场的宏观环境。完善有关信托的法律法规，不仅要完善其相关的业务范畴，还要明确有关信托税收的规定，更要建立针对房地产信托的专项管理办法。美国的REITs市场是世界上最发达的，而且建立了完备的房地产信托基金法律框架，我们可以借鉴其经验，灵活地运用于我国信托市场。 　　（2）加强信息披露监管和内部控制。建立一套完整的信息披露和内部监管体系，提高从业人员专业素质，完善法人治理制度。建立将