伊利股份-市场前景及投资研究报告：管理及渠道为核心竞争力，平台化战略.pdf

管理及渠道为核心竞争力，平台化战略稳步推进 —伊利股份首次覆盖深度 核心观点 证券研究报告  我国乳制品行业规模持续增长，行业集中度不断提升 所属部门 行业公司部 从品类发展角度来看，目前乳制品细分子行业处于不同的增长阶段，其中常温奶 报告类别 公司深度 在增速放缓、量增受限的情况下，乳企通过提升产品结构以实现品类价值延伸； 而符合消费升级趋势的巴氏奶、酸奶仍处于快速发展期，考虑到目前我国人均乳 所属行业 食品饮料 制品消费量、人均乳制品消费金额仍处于较低水平，行业未来仍有较大发展空间。 报告时间 2020/05/31 从竞争格局角度来看，目前液态奶竞争格局较为稳定，高端化叠加规模化推动市 前收盘价 28.5 元 场份额向头部企业聚拢，市场集中度不断提升。  管理及渠道为核心竞争力，产品+营销齐发力 伊利优质、稳定的团队保障了公司战略的延续性、正确性及执行的高效性，同时伊 利较为充分的股权激励一方面利于公司员工核心利益与公司绑定，另一方面也锚定 了伊利未来几年业绩增速底线。在管理层带领下，伊利较早的构筑了渠道壁垒，并 在产品、营销方面齐发力：1）渠道方面，渠道网络布局能力为乳企核心竞争力之 一，伊利为较早进行渠道下沉的乳企之一，享受到了消费升级红利，截至 2019 年， 乡镇村网点近 103.9 万家，较上年提升了 8%，未来低线城市及乡村布局仍为公司 增长点之一；2）产品方面：从品类来看，伊利在常温奶、奶粉、冷饮等领域具有 相对竞争优势，未来公司将通过品质及包装升级、产品细分、拓展新品类等方式保 持持续增长；3）营销方面，伊利始终保持高费用投入，使存量产品实现稳定增长， 新产品迅速上量。  多措并举，公司盈利能力有望保持稳定 短期看， 使得一季度公司盈利端承压，但随着需求的逐步恢复，预计公司业 绩将逐渐改善；长期看，蒙牛伊利存量业务同质化较为严重，伊利在存量业务上 将通过纵向升级以保持增长的同时，将通过横向拓展来丰富品类，饮料或将成为 下一发展引擎。 首次覆盖，给予公司“增持”评级 我们预计公司 2020-2022 年营业收入分别为 979.3、109.9、122.3 亿元；归属母 公司股东的净利润分别为 55.2、74.5、86.5 亿元；对应 EPS 分别为 0.9、1.2、 1.4 元/股，给予公司 31 倍 PE 较为合理，首次覆盖给予增持评级。 风险提示：宏观经济下行风险、食品安全风险、 发展超预期，市场竞争加剧。 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2021E 营业收入(百万) 90009.13 97926.09 109880.57 122283.31 +/-% 13.97% 8.80% 12.21% 11.29% 净利润(百万) 6933.76 5522.33 7445.10 8646.81 +/-% 7.67% -20.36% 34.82% 16.14% EPS( 元) 1.14 0.91 1.23 1.43 PE 24.89 31.25 23.18 19.96 资料来源：公司2020年一季报，预测截止日期2020年5 月31 日，川财证券研究所 本报告由川财证券有限责任公司编制 川财