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个人住房抵押贷款证券化风险与定价研究—— 以“兴元2017-1”RMBS 为例 摘 要 个人住房抵押贷款证券化 （RMBS ）是创新性金融产品，上世纪70 年代起源于 美国，是住房抵押贷款证券（MBS ）中的一类证券化产品。RMBS 可以将商业银行 中流动性差的住房抵押贷款重组为抵押贷款基础资产池，进而成为可以在证券市场 上流通的资产支持证券。RMBS 的推出带动了美国房地产市场的发展。在 20 世纪 80 年代欧洲引入了RMBS ，使欧洲房地产市场同样蓬勃起来。自90 年代起，RMBS 被日本引入亚洲，成为了全球性金融创新产品。2005 年 12 月，我国中国建设银行 成功发行了我国首支住房抵押贷款证券—— “建元2005-1”RMBS ，开创了我国个 人住房抵押贷款证券化的历史。到目前为止我国RMBS 的历史并不久，但我国已发 行了多支RMBS ，其中分析研究最多的为中国建设银行于2005 年和2007 年分别发 行的“建元2005-1”RMBS 、“建元2007-1”RMBS ，以及中国邮政储蓄银行发起的 “邮元2014-1”RMBS 。虽然住房抵押证券化项目获得国家大力推行，由于我国 RMBS 起步比其他国家晚，相对缺乏实践经验，在交易方案和定价中存在风险研究 不足和定价较为粗糙等问题，影响融资效率，导致实际市场流通数量非常少，交易 不活跃，RMBS 证券投资者还是以银行、以理财基金为主体的大型机构投资者为主， 类型比较单一，不受个人投资者的青睐。主要原因是由于国内投资者对MBS 缺乏 了解，因为条件限制，难以准确预测MBS 的风险及未来现金流，进而难以对RMBS 进行定价。因此，在梳理了国内外相关文献后，本文选择2017 年发行的规模最大， 也是具有代表性 “兴元2017-1RMBS ”产品为案例，对RMBS 的风险和定价进行 研究。 我国目前大力推行RMBS 的当务之急就是可以分为两方面，分析RMBS 风险 以及在此基础上对RMBS 进行合理定价。本文对RMBS 从两方面进行研究，分别 为风险分析和定价方法。首先系统阐述了了RMBS 的三种风险：提前偿付风险、利 率风险以及违约风险。其次，介绍了RMBS 的基本定价理论并进行特征对比，分析 每个定价理论的优缺点，近而构造出适合我国的定价方法。 本文案例选取了兴元 2017 年第一期个人住房抵押贷款证券作为研究对象，该 案例是近期推行规模较大的RMBS 项目，具有典型代表性和研究意义。此证券中诚 信国际信用评级有限责任公司与中债资信评估有限责任公司评为AAA 级证券。本 文对RMBS 市场现状及兴业银行RMBS 做了简单的介绍。针对项目特征选取了证 券化定价中运用了静态现金流折现定价 （SCFY ），静态利差定价 （SS ）和蒙特卡洛 模拟定价法 （MCS ）对产品进行模拟定价。通过对定价方法进行对比，得出蒙特卡 I 摘要 洛模拟定价结果误差最小，本文最终认定基于蒙特卡洛模拟定价在我国目前的 RMBS 产品定价中具有合理性和适用性。 关键词：个人住房抵押贷款证券定价；提前偿付风险；利率风险；违约风险； 蒙特卡洛模拟 Ⅱ 个人住房抵押贷款证券化风险与定价研究—— 以“兴元2017-1”RMBS 为例 Abstract Residential mortgage securitization (RMBS) is an innovative financial product, originated in the United States in the 1970s. RMBS can restructure illiquid residential mortgages in commercial Banks into pools of underlying mortgage assets, which can then becom