国企的破“净”重圆.pdfVIP

投资策略专题 目 录 1、 逻辑驱动一：股权融资对国企的重要性在提升 3 2 、 逻辑驱动二：地方政府在“权益时代”的资源禀赋 5 3 、 基本面基础：国企的低估值与盈利改善的情况相背离 8 4 、 2021 年国改关键之年：政策诉求与产业趋势催化已形成 11 5、 “破净国企组合”：价值回归正当时 14 6 、 风险提示 16 图表目录 图 1： 国企的债券累计发行规模远大于民企 3 图2： 国企的债券发行成本也明显低于民企 3 图3： 同债券评级的国企与民企比，PB 水平都是民企占优，且国企高评级债券却对应了更低的 PB 水平 4 图4 ： 从 ROE 视角出发，基本可以解释同类企业内部的评级差异，也基本解释了民企和国企估值水平存在的鸿沟 ..4 图5： 全国非金融国有企业的资产负债率有所抬升 4 图6： 非金融上市国有企业的资产负债率也大幅抬升 4 图7： 非金融上市国企的利息保障倍数不如民企 5 图 8： 国有企业的资产证券化率处于历史低位 5 图9： 居民部门目前仍以住房为主要资产配置对象，而对于权益类资产的配置比例很低 5 图 10： 地方政府财政收入中有超过 50%来自土地使用权出让收入 5 图 11： 对比美国，其居民和非营利机构部门持有权益类资产的比例均值为 28% ，房地产为27% 6 图 12： 从国有持股价值和 PB 修复的价值来看，对于各地财政收入的贡献并不算小 7 图 13： 贵州省国有资本运营有限责任公司通过减持贵州茅台股权获利约 716 亿元 8 图 14： 破净国企数在所有上市国企中的占比在历史+1.5 倍标准差上方 8 图 15： 上市民企与非金融上市国企的 PB 差值在历史+1 倍标准差附近 8 图 16： 2017-2018 年非金融上市国企杠杆率稳中有降，而民企杠杆率大幅抬升 9 图 17： 2017-2018 年非金融上市国企的 ROE 中枢反而有所抬升，与民企的差距大幅缩小 9 图 18： 非金融行业中石油石化、建筑、汽车、交运、钢铁、有色、电力及公用事业、煤炭营收占比排名靠前 9 图 19： 2017-2018 年非金融上市国企的净利率和总资产周转率大幅提升 9 图20： 从净利润增速的均值、中位数以及分布占比来看，中央国有企业 2021 年 Q1 的盈利改善十分明显 10 图21： 从四个不同口径来看，中央国有企业 2021 年 Q1 的盈利改善十分明显 10 图22： 基础化工、钢铁、汽车、有色金属等中游制造业的中央国有企业净利润改善最为明显 10 图23： 历史上民企和国企之间的 ROE 之差与 PB 之差存在一定的正相关关系 11 图24： 从历史上看，国企上市密集期都集中在国企破净占比较低的阶段 12 图25： AAA 国企主要集中于金融、周期、交运、电力及公用事业、建筑，且上述行业大部分个股处于破净状态... 13 图26： 从 PPI 回升的角度来看，当前 PB 抬升空间仍较大的板块集中于金融周期 14 图27： 破净的国企组合具体个股名单 15 图28： 破净国企组合年后以来累计收益率大幅抬升，与万得全 A 的差距大幅缩小 15 表 1： 2020 年 6 月以来有关国企改革的政策文件涉及“防止国有资产流失” 、“提升国企资产证券化率”的改革诉求 .. 11 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 18