并购“惯性”下的海航，该何去何从.docxVIP

PAGE 1 PAGE 1 并购“惯性”下的海航，该何去何从  近日，海航集团宣布，以10.5亿美元价格正式完成对GE SEACO公司100%股权收购，从而再次介入新领域，也再一次把海航推到了风口浪尖。 这起并购事件之所以这么令人侧目主要原因有三个，一是因为这是近年来持续低迷的航运市场最大的一起并购事件，涉及金额达10.5亿美元之高;二是被并购方是全球第五大集装箱租赁公司GE SEACO，其集装箱出租率、回报率均处于行业领先地位;三是——怎么又是海航!  狂奔的大鳄  海航集团的膨胀速度究竟有多快?我们可以从其分(子)公司的数量变化上可以略窥一二：20XX年海航集团旗下公司不到200家，20XX年这一数字达到311家，20XX年上半年海航运营公司数量超过550家。两年时间，海航集团通过兼并收购和产业扩张，公司数量扩大近3倍。对一般企业来说，如此扩张速度近乎疯狂。  并购，是海航成长的内在基因，也是一种惯性。  依靠刚成立时仅有的1000万元财政资金支持，通过一些列资本运作，从2000年8月到20XX年7月期间，海航先后收购重组了长安航空、新华航空及X省航空;2000年8月，海航出资7.8亿控股海口美兰机场;20XX年6月，受X省政府委托运营管理X省机场股份有限公司及三亚凤凰国际机场。在不久后以三大航空公司为主体的行业重组中，几乎全部的地方航空公司都被兼并殆尽，而创建不久的海航却奇迹般地成为了硕果仅存的少数几家独立航空公司之一。可以说，没有2000年之后的大举收购，今日“中国四大航空企业”之一的海航集团很可能已不复存在。此后，海航的融资平台越来越开放，资本运作手段也越来越娴熟，为其后收购扩张模式供应了强大的资本支撑，形成了“以航空上下游相关产业为主的并购链条”，产业掩盖航空、物流、金融、旅游、房地产、商业、机场管理和其他相关产业。  从成立初期为避免被三大国有航空公司“吃掉”，借助资本的力气突破几大国有航空公司的垄断的“求生存”，到熬过生存期后寻求其他利润增长点，实现多元化突围的“求发展”，成为资产与服务优良的第四大航空公司。回顾海航的发展史，这一路都布满了狂奔与危机感，这或许也就不难解释海航管理层对资本的追逐和对规模的热衷。但规模假如不是建立在扎实的实业经营基础上，当遭遇资产泡沫的退潮，那就意味着海航的整座大厦可能躺在流沙之上。  “并购”惹的祸：重资本运作，轻产业整合  其实，对海航集团而言，资本运作早已进入常态化阶段。海航集团能够发展到今日的规模，以航空为核心的多产业链扩张是其发展模式，而资本运作则为这一模式插上了翅膀，使其抓住了中国流淌性泛滥、资产泡沫化的重要机会，但这也为日后海航埋下了财务高风险的伏笔。  正所谓成也萧何，败也萧何，是并购将海航挽救于险被兼并的泥淖，是并购将海航推向一个又一个令人瞩目的制高点，但也正是并购犹如一场浓雾将海航的将来覆盖，让局外人看不分明，也让当局人感觉危急重重。  重资本运作，轻产业整合是这重重危急里面最具有杀伤力的一道。  海航集团的多元并购虽然能令其获得更多的现金流，但是由于大部分扩张领域与其主营业务关系不大，导致其领域间的连贯性不强，在市场操作方面难度较大，为其带来了市场操作风险。而且在并购扩张的过程中企业很难全面把握并购企业的信息及资源，使其在利用并购企业管理经验、技术、渠道等方面受限，而并购人才的缺乏也成为制约其发展的原因之一。海航集团在产业领域的核心能力，主要在于航空、机场的运营管理。海航旗下这两个领域的企业，都经过了较好的整合及管理。但在已经进入的其他许多领域，海航集团还没能进行更有效的整合。不能准时有效地整合，不能实现多产业链的协同，也就不能最大程度实现并购的初衷，除非其并购的目的就是为了下一次的资本运作腾挪出空间。  假如说难以有效整合是依靠并购这种模式发展壮大本身固有的风险的话，那么公众对建立在高负债水平之上快速扩张的担忧就不再是杞人忧天了。在海航公布的《X省航空股份有限公司公开发行公司债券募集说明书》中显示，截至20XX年末，海航集团净资产99亿，对外担保余额116.80亿，占海航集团净资产的105.62%。甚至有观点表明，扣除无形资产和商誉后，海航的净资产实际为49亿元。与此同时，海航拥有的上市公司几乎全部被质押出去，旨在获得进一步扩张的资金。  与迅猛的资本扩张相比，海航置业的整体盈利能力并不精彩。从资产规模看，海航置业20XX年至20XX年间总资产疾速膨胀，扩张了近5倍;但从资产效益来看，20XX年至20XX年，其净资产收益率分别为13.45%、1.49%、6.69%，而对应的净资产依次为31.2亿元、36.5亿元和58.