对于风险平价，我们的不同解读.docxVIP

正文目录 TOC \o 1-5 \h \z \o Current Document .什么是风险平价? 3 \o Current Document .风险平价产品近期业绩 4 \o Current Document .风险平价产品的杠杆6 \o Current Document .风险平价策略的潜在风险8 \o Current Document .对当前市场的潜在担忧8 图表目录 \o Current Document 图表1.全天候策略定义的风险四象限 3 图表2.标普风险平价指数与传统60/4。组合表现 5 \o Current Document 图表3.标普风险平价-12%目标风险产品净值与60/40组合业绩比拟 5 \o Current Document 图表4.标普风险平价-12%目标风险产品净值与60/40组合业绩比拟 5 \o Current Document 图表5.全天候产品历史逐年业绩(1996-2012) 6 \o Current Document 图表6.标普风险平价指数的持仓7 \o Current Document 图表7.标普风险平价指数的杠杆水平 7 图表 8. AQR Risk Parity II HV Fund 持仓情况8 \o Current Document 图表9.目标波动投资者已形成较大的资产规模9 \o Current Document 图表10.标普500近期的下跌速度到达了历史最高水平9 近期伴随美股出现的大幅调整，股市波动风险传导到其他大类资产，持续冲击市场 流动性降低全球金融市场的稳定性，投资者普遍困惑海外股市会出现如此快速巨幅的下 跌，也提出了各种猜想。 最近投资者对风险平价产品的表现（包括桥水基金全天候产品）及其对市场造成的 潜在冲击普遍感到担忧，我们尝试通过本文阐述，风险平价策略的运作逻辑，解释近期 风险平价基金出现回撤的原因，判断风险平价产品的运作潜在的风险是什么，以及阐述 我们当前对海外市场风险点的潜在担忧。 1 .什么是风险平价？ 一提到风险平价，投资者都习惯性联想到桥水的全天候基金，但实际上风险平价这 个术语并非桥水提出来的，而是由PanAgora资产管理公司的Edward Qian于2005年提 出来的，但由于桥水全天候基金在过去长达近25年的优异业绩而家喻户晓。 与其把风险平价视作一种机械式的组合配置方法，我们更倾向于把风险平价理解为 一种投资理念，投资者基于对风险的不同理解认知而实践出了多种具体的投资方案，包 括全天候策略、等风险贡献模型、因子风险平价、尾部风险平价等等，其中有的是作为 战略配置的指导框架有的可以作为指导动态调整仓位的工具，所以实际上并不存在同一 的风险平价模型。 这其中大家接触最多的就是全天候策略和等风险贡献模型，也是在投资实践中应用 最多的方案。对于全天候基金的策略思想，Dalio在桥水的Daily Observations中有过详 细的阐述，其核心思路在于两个方面：第一，强调各大类资产的波动主要受到增长和通 胀两方面因素的影响，不同的经济状态下受益的资产类型存在较大差异，增长超预期那么 利好股票和信用债，通胀超预期那么利好商品和通胀联结债券，增长低预期利好利率债， 通胀低预期那么利好股票和利率债，考虑到无论是预判经济状态的变化还是对市场预期的 估计胜率不高，因此强调分散化的配置风险资产，既能享受风险溢价又能充分分散化降 低组合风险；第二，强调通过适度增加杠杆来获取超越传统有效前沿的收益，在实践中 的具体表现往往会给低波动风险的资产加杠杆。 图表1.全天候策略定义的风险四象限 Growth Inflation Rising MARKET 25% OF RISK Equities Commodities Corporate Credit EM Credit 25% OF RISK IL Bonds Commodities EM Credit EXPECTATIONS Falling 25% OF RISK Nominal Bonds IL Bonds 25% OF RISK Equities Nominal Bonds 资料来源：Bridge water,招商证券 虽然策略框架的表述简单明了，但也容易给投资者带来较多的误解r我们认为有三 方面的内容值得说明：第一，全天候策略是一类战略资产配置框架，用于指导大类资产 的长期战略配置基准，因此在短期资产价格出现波动调整时，策略仓位的调整是按再平 衡的思路实施逆向投资；第二，全天候策略有较高的实施门槛，一方面对底层资产的完 善性分散性有很高的要求（比方Dalio强调过因为需要配置TIPS而帮助美国政府设计 开发抗通胀债券），往往在每种经济状态下并非对应一类