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固定收益|专题报告

报告发布日期2024年03月18日

美联储扭转操作对我国债市的启示

齐晟qisheng@

执业证书编号：S0860521120001

研究结论王静颖wangjingying@

⚫美联储在2011年9月21日宣布，到2012年6月底，购买4000亿美元剩余期限为执业证书编号：S0860523080003

6年至30年的中长期国债，同时出售相同数额的剩余期限为3年或以下的中短期国

债，美联储持有国债的久期将由6年3个月延长至8年4个月，自此美联储开始一

轮“扭转操作”（OperationTwist）。在第一轮OT操作结束后，2012年6月，美

联储又增加了2670亿美元的操作额度，将政策期限延长至2012年底。

⚫扭曲操作期间，美联储扩表速度较慢，美联储所持有国债规模基本保持不变，所持关注地方政府债配置价值2024-02-28

证券合计仅增长两百亿美元左右。收益率曲线方面，OT1期间，短端利率并未由于2023年绿债及ESG固收产品回顾2024-01-17

扭曲操作而出现抬升，2年期美债收益率基本围绕着联邦基金利率0.25%保持震复盘：资金紧张后如何度过跨年？：债市2023-12-12

复盘系列之七

荡，维持在极低水平。10年期国债收益率从2011年9月宣布扭转操作前的1.95%

左右下行至2012年年中的1.61%，合计下行34bp。超长美债收益率同样快速下

行，幅度在50bp左右，超长期限利差得以压缩。不过2012年下半年OT2期间，

长端利率以上行为主，除了OT操作的延续，下半年美联储开始无上限QE3，通胀

压力使得下半年长端利率以上行为主。

⚫对比来看，国内货币政策操作在工具选择方面也颇有扭转操作之意。

⚫从背景上来看，与美联储扭曲操作的背景对比，虽然限制因素有所区别，我们目前

并不面临通胀压力，但是汇率因素和资金空转压力较大，同样对短端利率的调整产

生制约作用。与此同时，我们目前与当时美联储需要压低长端利率的理由比较近

似，一方面我们仍然需要货币政策协助提振经济、改善就业，另一方面在超长期特

别国债发行制度化、常规化的背景下，也需要货币政策协助改善财政赤字压力，并

助力财政政策发力。

⚫在此影响下，我们看到央行操作方面“锁短放长”现象也较为明显。一是央行逆回

购投放顺势而为，逆回购单日投放缩量，净投放仅在资金偏紧时放量，通过逆回购

操作央行基本维持DR007中枢基本维持在基准利率以上5-10bp震荡，即使出现降

准等利好操作但资金利率并未显著回落。去年12月资金面转松之后，今年1-2月

DR007月度均值均在1.86%左右。二是对于降准操作并不吝啬，在今年已实施降准

操作之后，再度在两会期间强调“后续仍有降准空间”。货币政策一方面在“加强

与财政政策的协调配合，保障政府债券顺利发行”