企业价值收益法评估--折现率、终值的估算.ppt

二、终 值（续） 2）有限期经营模式下的终值估算 n年后企业经营业务结束，进行清算 适用有续清算前提下的可变现净值 有形非流动资产：有续清算下的可变现净值 营运资金：收回从基准日到结束日投入的全部营运资金 * 折现率、终值的估算 * 二、终 值（续） 3）周期性经营模式下的终值估算 如果被评估目标企业经营具有明显的周期性，则至少需要明确预测一个周期 按一个经营周期的收益平均值作为终值估算的基准日下一年收益进行资本化处理 * 折现率、终值的估算 * * * 一、折现率与折现（续） 含税盾折现率(加权回报率)： 从上述公式中我们可以得出结论含税盾的折现率随债权本金D变化而变化，也即随资本结构的变化而变化 * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） 3）不含税盾现金流： (收入-成本-期间费用)(1-T)+折旧/摊销-资本性支出-营运资金增加+债权利息(1-T) = (收入-成本-销售费用-管理 费用-债权利息-其他财务费用)(1-T)+折旧/摊销-资本性支出-营运资金增加+债权利息(1-T) =(收入-成本-销售费用-管理费用-其他财务费用)(1-T) +折旧/摊销-资本性支出-营运资金增加 * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） 不含税盾折现率(加权回报率) 不含税盾折现率R只要D+E保持不变，不随D/E的变化而变化！！！ * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） 我们上述结论实际就是MM定理1 和定理2的结论（Modigliani & Miller or MM Proposition I & II） MM定理一：企业的价值，在不考虑所得税情况下，取决于企业的资产，与企业的资本结构无关。 MM定理二：企业的价值在考虑企业所得税情况下，一个带有财务杠杆企业的价值VL价和没有财务杠杆的价值VU以及税盾VT价值之间存在以下关系： * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） 上述等式的含义： 左边=一个带有资本结构的企业整体价值VL。 右边=一个与左边描述完全一样的一个企业， 但没有财务杠杆的企业价值和全部债权 税盾的价值。 如果我们在MM定理二的等式中剔除税盾的影响，则就可以在考虑所得税情况下得到MM定理一的结论 * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） 我们在实际进行企业价值评估时一般都会假设企业保持企业生产经营按基准日状态、能力持续经营下去，企业经营所得成为“回报”，也就是全部被投资者“拿走”，既用做其他目的，不再用做被评估的经营业务，因此可以假定企业的D+E保持不变，也就是WACC保持不变 思考题：对于在建的企业如何采用收益法评估？ * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） 4）不含税盾的折现率就是WACC 其中： Re：股权投资回报率， Rd：债权投资回报率 E：股权市场价值 D：债权市场价值 T：适用所得税率 * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） 5）WACC的“口径”问题 全投资、税后、现金流口径折现率 全投资、税前、现金流口径折现率 * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） 6）WACC估算方法 Re：股权投资回报率CAPM； Rd：债权投资回报率； E：股权市场价值； D：债权市场价值； T：适用所得税率； * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） WACC与资本结构的再讨论 在估算CAPM时，我们知道CAPM随资本结构的变化而变化 但WACC是不随资本结构的变化而变化，因此理论上说我们可以取任何资本结构计算WACC； * 折现率、终值的估算 * 一、折现率与折现（续） Rd: 企业债权投资的期望收益率 国际算法 找与被评估企业处于同级或近似的债券作为对比对象 计算对比对象的到期收益率 国内算法 国内企业债券市场到期回报率 目前有采用的是加权平均贷款利率 Rd也可以取一年期的贷款利率 * * 折现率、终值的估算 一、折现率与折现（续） 2007/12~2008/12债券到期收益率一览表 单位：% 月份 A级债券 A+级债券 AA-级债券 AA级债券 AA+级债券 AAA级债券 2007-12-31 6.47 6.02 5.63 5.43 5.06 5.08 2008-1-31 6.48 6.06 5.67 5.43 5.34 5.57 2008-2-29 6.48 5.92 5.71 5.39 5.45 5.44 2008-3-31 6.48