2020年3季度转债及ABS市场展望：以石击石，好过以卵击卵-20200619-中金公司-34页.pdf

中金公司固定收益研究 以石击石，好过以卵击卵 ——2020年3季度转债及ABS市场展望 杨冰 分析员，SAC执业证书编号：S0080515120002；SFC CE Ref: BOM868 程昱 分析员，SAC 执证证书编号：S0080517070005；SFC CE Ref：BON965 房铎 分析员，SAC执业证书编号：S0080519110001 李帅 联系人，SAC执业证书编号：S0080118080064 吴若磊 联系人，SAC执业证书编号：S0080119030020 陈健恒 分析员，SAC执业证书编号：S0080511030011 SFC CE Ref:BBM220 2020年6月19 日 第一章 可转债：以石击石，好过以卵击卵 观点回顾Q1：划破屏障，是刺眼的光  转债估值位置与18年末不同，因而无法享受从底部崛起的 “最强时段”，基本能确定全年收益不会达到和 2019年相同的水平。但股市基本证明了自己的抗风险能力，赚钱效应的累积、长期均线走平并拉近似乎暗 示着市场在孕育较大级别的波动，而转债恰以波动为生，因而季度级别上应当持积极态度。但如果我们的 判断兑现，转债市场也并非久留之地，这个季度要有 “快节奏”的觉悟， “股市好所以转债一定好”是个 不可取的误解。  节奏上，短期关注情绪指标即可，逆向操作。1月份市场要面临新券上市、春节、集中解禁和创业板业绩预 告等重重阻力，反而应该是最值得关注的节点。卖点关注隐含波动到达2017年8月水平以及热点轮动与接 续情况，未来将在周报中持续跟踪。  结构上：1、转债本身估值分化度足够高，从 “决策树”上找漏洞；2、重组重启，转债要重视中小创类品 种 （中小创 大盘）；3、大盘相对看好传统蓝筹，消费白马类转债注意风险；4 、周期应当有所作为，尤 其在科技回头时。 2 观点回顾Q2  上个季度判断的大开大合已经兑现，市场也始终在一个极致攻防的节奏中，投资者不但因涨跌而痛苦，而且十分疲惫。 随着一季度走过，我们判断转债市场将进入一个喘息期，指数上的整体机会伴随着牛市溢价、实际震荡的走势，而明显 下降，故而这一季度无需以重仓在转债指数上压注。于是，这个季度将对投资者来说也是一个休整期，但转债的周期从 来比大众品种更为短暂，因而这一季度也要观察后续的机会在哪里。  当然，只要并非单边下跌的市场，结构机会永远存在，但结构机会并不是一个高明的判断，而是整体机会的降级版。结 合前述分析，下个季度的突破口可能在于：  1、大盘转债从整体上因为高溢价而失去吸引力和抗下仓位的能力，但如果高溢价的问题解除，那么其仍是1年视角下不 错的选择，例如现在的G三峡EB、可以作为大银行替代的小银行，以及目前股息率已经很高的济川等；  2 、转债估值高，但有效性一如既往地不强，相对Easy ball应该可以排上用场，包括上周周报提到的九洲、新天、中环， 以及明泰、三星、荣晟、白电、清水、特一、华源、光华、亚泰、华森、远东、三峡、森特、华锋、星帅、银河等。  3、结合前述行业估值、ROE的分析，非银 （券商转债，如长江、浙商）、化工 （桐昆、博特、兄弟、玲珑、三力、蓝星 等）、军工 （机电）、有色 （三祥、博威、明泰、鼎盛）以及机械 （克来、时达、红相），相对而言，券商的逻辑最为 顺畅。TMT 目前整体有高估值、高涨幅的问题，需要做一番休整，但通信是阻力相对较小的方向 （亨通、中天、永鼎） 。  4 、以及，暂歇的二季度，那些正股能顶住压力抗跌 （但也不是逆势上涨）的品种或者回撤至年线附近企稳的品种，在后 面的时间里，将尤为重要，建议跟踪。 资料来源：万得资讯，中金公司研究 3 转债市场回顾：股市强韧，但再遇流动性冲击  转债指数在二季度基本将全 转债指数vs 万得全A 年收益清零，单季回报-1.7% 。相比之前，股市快速反弹 ，虽不及2月迅猛，但积少成 多，也临近了当时的高点。  但转债投资者的感受似乎没 有太绝望？——原因是想躲