20210115-国元国际-玖龙纸业-2689.HK-包装纸龙头企业，规模优势与成本优势并显.pdfVIP

深度报告 买入 包装纸龙头企业，规模优势与成本优势并显 玖龙纸业 （2689.HK） 2021-1-15 星期五 投资要点 目标价： 15.27 港元 现 价： 12.14 港元 ➢ 玖龙纸业为全国最大包装纸企业： 玖龙纸业是亚洲最大的箱板原纸生产商，从事生产及销售多样化的包装纸板 预计升幅: 25.7% 产品。2011-2020 财年营业收入的复合增速为 11% 。毛利方面，2016-2020 财年分别为 58.6/79.8/115.9/85.2/90.3 亿元，复合增速为 9% 。净利润方面 重要数据 2016-2020 财年为11.2/43.8/78.5/38.8/41.9 亿元，复合增速为30.1% 。 日期 2021-01-14 ➢ 产能与市占率达到行业首位： 收盘价（港元） 12.14 截止到 2020 财年玖龙纸业造纸总设计产能为 1674 万吨，造浆设计产能为 85 总股本（亿股） 46.92 万吨，居于行业首位。玖龙纸业包装纸市场占有率达到 23% ，未来随着中小厂 总市值（亿港元） 570 商因为成本上涨和供给侧改革而逐步推出市场，市场占有率也会随之升高。 净资产（百万元） 40,796 ➢ 国内外布局纸厂浆厂，稳定获得高质量原材料： 总资产（百万元） 79,320 2021 年进口废纸额归零，国废需求大幅上涨，同时国废和废纸浆等原材料价格 52 周高低（港元） 12.30/9.64 因为外废逐渐趋零而渐渐走高，玖龙纸业早期在国内外布局纸浆厂，包括在天 每股净资产（元） 8.6 津中南和美国中南稳定采购废纸与浆，并且玖龙纸业在越南、美国、马来西亚 数据来源：Wind、国元证券经纪(香港) 整理 分别收购纸厂浆厂，总共新增产能达到227 万吨以上，因此获得稳定的高质量 的原料来源，降低了原材料价格波动等影响。高质量的原材料让玖龙纸业从而 主要股东 拥有持续制造高端产品的能力，未来对提升毛利率大有助益。 ➢ 成本支撑下，包装纸涨价持续： Best Result Holdings Limited (63.77%) 国废和废纸浆等原材料价格因为外废逐渐趋零而渐渐走高，玖龙纸业在2020 年 张茵、刘明中 (2.59%) 底开始发布各个基地的提价函，我们认为在各个基地的提价的情况下，玖龙 纸业作为龙头的规模优势较为明显，未来给公司带来毛利率上升的空间。 相关报告 ➢ 首次覆盖给予买入评级，目标价15.27 港元： 玖龙纸业在包装纸业务上的龙头地位稳固，外废归零，布局国内外国废渠道， 具有规模优势以及成本优势，营收增速及盈利能力可观，我们认为公司具有中 长期稳定成长的实力。给予公司目标价15.27 港元，对应2021-2023 财年PE 为 11.1/ 10.3/9.5 倍PE，较现价有25.7%的涨幅空间，首次覆盖给予“买入”评级。 百万元(6/30) FY2019A FY2020A FY2021E FY2022E FY2023