第十章 想 债券价值分析.ppt

动态的债券价格 当债券价格由预期收益率确定的现值决定时，折价债券将会升值，预期的资本收益能够补足息票率与预期收益率的差异； 相反，溢价债券的价格将会下跌，资本损失抵消了较高的利息收入，投资者仍然获得相当于预期收益率的收益率。;零息票债券的价格变动 零息票债券的价格变动有其特殊性。在到期日，债券价格等于面值，到期日之前，由于资金的时间价值，债券价格低于面值，并且随着到期日的临近而趋近于面值。如果利率恒定，则价格以等于利率值的速度上升。; 息票率 在其他属性不变的条件下，债券的息票率越低，债券价格随预期收益率波动的幅度越大。;例：假定存在5种期限均为20年，面值为l00元。惟一的区别在于息票率，即它们的息票率分别为4％、5％、6％、7％和8％。假设这些债券的预期收益率都等于7％，那么，可以利用直接债券的贴现公式分别计算出各自的初始的内在价值。如果预期收益率发生了变化(上升到8％和下降到5％)，相应地可以计算出这5种债券的新的内在价值。具体结果见表2。 ;息票率;可赎回条款 可赎回条款的存在，降低了该类债券的内在价值，并且降低了投资者的实际收益率。为补偿被赎回的风险，可赎回债券一般有较高的息票率和承诺到期收益率。;债券的溢价折价发行也会影响公司的赎回决策。如果债券折价较多，价格远低于赎回价格，即使市场利率下降也不会高于赎回价格。公司就不会赎回债券，也即折价债券提供了隐性赎回保护；反之，溢价债券出于发行价较高，极易被赎回。所以，对溢价债券投资者主要关注赎回收益率，而对折价债券主要关注到期收益率。 ; 税收待遇 对于（息票率低的）贴现债券的内在价值而言，由于具有延缓利息税收支付的待遇，它们的税前收益率水平往往低于类似的但没有免税待遇的（息票率高的）其他债券，所以享受免税待遇的债券的内在价值一般略高于没有免税待遇的债券。;例：某30年期的零息票债券，面值为1000美元，预期收益率10%，则发行价为 一年后预期收益率不变时，债券价为 。价差63.04-57.31=5.73（美元）作为利息收入来纳税。如果预期收益率下降为9.9%，债券价格变为 （美元）。若债券被卖掉，价差64.72-63.04=1.68（美元）作为资本收益以相应税率纳税；若债券没有卖掉，则1.68美元的价差作为未实现的资本收益不需纳税。 ;流动性 在其他条件不变的情况下，债券的流动性与债券的名义到期收益率之间呈反比例关系，即流动性高的债券其到期收益率比较低。 债券的流动性与债券的内在价值呈正比例关系。;违约风险;Edward Altman 分离分析;可转换性 可转换债券的持有者可用债券来交换一定数量的普通股票。每单位债券可换的股票股数称为转化率。可换的股票的当前价值称为市场转换价值。 可转换债券息票率和承诺的到期收益率通常较低。但如能从转换中获利，实际收益率可能大于承诺的到期收益率。 ;可延期性;表3：债券属性与收益率的关系; 债券定价原理 定理一：债券的价格与债券的收益率成反比例关系。 定理二：当债券的收益率不变，即债券的息票率与收益率之间的差额固定不变时，债券的到期时间与债券价格的波动幅度之间成正比关系。 定理三：随着债券到期时间的临近，债券价格的波动幅度减少，并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价格波动幅度增加，并且是以递减的速度增加。 ;到期时间;定理四：对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价格上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致的债券价格下降的幅度。 定理五：对于给定的收益率变动幅度，债券的息票率与债券价格的波动幅度之间成反比关系。; 久期 久期的计算公式 ;例：某债券当前的市场价格为950.25美元，收益率为10%，息票率为8%，面值1000美元，三年后到期，一次性偿还本金。 ; 马考勒久期定理 定理一：只有贴现债券的马考勒久期等于它们的到期时间。 定理二：直接债券的马考勒久期小于或等于它们的到期时间。只有仅剩最后一期就要期满的直接债券的马考勒久期等于它们的到期时间，并等于1 。 定理三：统一公债的马考勒久期等于 ;定理四：在到期时间相同的条件下，息票率越高，久期越短。 定理五：在息票率不变的条件下，到期时期越长，久期一般也越长。（令我们感到意外的是，处于严重折价状态的债券，到期时间越长，久期可能反而越短） 定理六：在其他条件不变的情况下，债券的到期收益率越低，久期越长。;马考勒久期与债券价格的关系 马考勒久期与债券价格的关系如下: ; 凸度 凸度是指债券价格变动率与收益率变动关系曲线的曲度，等于债券价格对收益率二阶导数除以价格，即：;收益率变动幅度与价格变动率之间的关系 当收益率变动幅度较大时，用久期近似计算的价格变动率就不准确，需要考虑凸度调整；在其他条件相同时，人们应该偏