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益民基金 08 年策略报告 调控不改牛市氛围 内需升值驱动行情 策略回顾 我们在四季度的策略报告里指出，流动性过剩及通胀的压力将增加，宏观经济情景的不 确定性趋高。抑制流动性过剩、控制通胀成为当前及今后的调控焦点，我们认为进一步紧缩 等加强宏观调控的措施，不但给实体经济带来一定的压力，也会波及证券市场。我们认为单 边上涨格局难以延续不变，将演绎宽幅震荡的局面，宜采取防守型的投资策略。在高估值、 调控风险、政策性风险加大的背景下，我们强调防御性，注意品种选择、仓位控制。目前看 四季度的分析与市场环境、运行状况比较吻合。 投资要点 对市场最关心的宏观调控问题，我们认为只是属于中级调控，与 04 年的高强度调控有 着本质区别。我们分析认为经济三架马车仍有持续奔跑能力：固定资产投资将处在较高位置， 出口只是增速有所放缓，消费增速将上升。我们对明年经济持中性偏好的观点，预计呈现前 低后高、前紧后松的局面，GDP 将增长 11％、年CPI 上涨 4.5％左右，实现温和通胀下的高 增长。 从境外经验看，即使是在温和通胀的情况下，业绩高增长、流动性过剩、本币升值加 速也会带来股市的上涨。中国股市的三架马车还有后劲：人民币升值只是处于初始阶段，流 动性有量级变化但过剩格局不改，上市公司业绩仍然高增长。从 PE、PEG 角度看目前市场风 险不高、估值相对合理，牛市行情仍将延续。我们认为 08 年的正常波动范围是动态 PE25－ 40 倍，对应上证指数 4500－7100 点，结构性机会要高于系统性机会。 我们认为明年的市场难现单边上涨走势，震荡的频率和幅度将加大。上半年，所得税、 股指期货、创业板、奥运预期以及贯穿全年的人民币升值等刺激性因素利好市场，但考虑到 宏观调控影响仍存不确定性，在策略上相对乐观，在投资上相机而行；下半年更注重当时的 情景分析，采取相应的投资策略。 中国将面临新一届领导上任、08 奥运、09 六十大庆等多重发展机遇，仍有良好的市场 机会，看好内需升级、人民币升值两条投资主线。我们的投资思路是 “主题投资与行业分 析”、“基本面与市场面”综合交叉评估。我们的投资策略建议是，在行业上内需、升值、景 气相结合，看好医药、航空、银行、房地产、钢铁等行业，主题投资则青睐人民币升值、 内需新热点、央企整合三大题材。 1 宏观经济中性偏好 股票市场牛市不改 1.1 宏观调控：中性与高强度之分 市场目前争论的一个焦点问题是宏观调控的影响，仁者见仁，智者见智。我们认为此次 调控属于防经济过热的事前应对，从程度上划分属于中级调控，其负面影响不宜过分夸大， 与 04 年在宏观环境、调控力度上有很大的区别。04 年的经济是全面过热，信贷增速曾高达 20％以上，固定资产投资增速一度达到50％以上，煤电油运全面紧张，因此政府密集出台 了一系列的强力调控措施。今年的投资增速相对缓和，行业没有过热现象出现。中央经济会 议提出了“两防”——防止经济增长由偏快转为过热、防止明显通货膨胀，以及“从紧”的 货币政策，是防患于未然之举。如果说 04 年是高强度的宏观调控，那么我们认为明年只是 一个中级的调控，有着本质上的区别。 图表 1 2004 年与 20007 年城镇固定资产投资增速对比图 07、 04、 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 、 、 、 、 : 、 、 、 、 、 、 、 、 1.2 宏观变化：局限于量级 我们认为宏观调控引起的变化局限于量级上：国民经济、企业盈利只是增速有所放缓， 但仍然是高增长范畴；低利率、负利率、低通胀演变成中性利率、温和通胀；流动性也只是 量级的变化，过剩格局不改。从外部环境看，国际经济没有出现根本性的变化。据国际货币 基金组织的预测，2007 年全球经济增长率为 5.2%，明年只是下降到4.8%。我们认为美国经 济走入衰退的几率很低，美国经济的放缓和其他经济对美国的退耦使得全球经济失衡现象得 到缓解。总体看来，目前到 2008 年中期