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中国企业海外并购经济效果研究 摘 要：目前，中国企业海外并购的规模不断扩大，但在并购过程 中还存在一些问题，导致一些企业并购的经济效果并不明显。首先 介绍了雅戈尔收购新马集团的基本情况，接着从财务角度和市场角 度分析了此次并购的经济效果，发现雅戈尔收购新马集团短期效果 不明显，但长期业绩改善明显，最后分析其中的原因并从内部角度 和外部角度提出来相应的解决措施。 关键词：海外并购；经济效果；雅戈尔 近些年来，随着经济全球化的发展，中国越来越多的企业参与到 海外并购中去，旨在通过海外并购，获得更多的优势资源，促进企 业更好的发展和壮大。从规模上来看，海外并购企业的规模呈现出 不断扩大的趋势，2004—2007 年间，中国企业收购海外资产的交易 额激增了 6 倍多，从 50 亿美元增至 300 亿美元。2009 年，中国公 司海外并购活动达 298 起。其中 235 起披露价格的并购交易总金额 达到 331.47 亿美元。就并购动机而言，也由获取生产资料或战略 性资源转向通过对外投资在国外市场寻求补偿性资产、通过并购获 得国际品牌和营销渠道以及通过并购获得外部开发团队或者特定 技术等方面。所涉及的行业除矿业和能源外，逐步涉及电信、it、 机械设备和金融领域[1]。 一、并购情况简介 2007 年 11 月 8 日，雅戈尔（集团）股份有限公司发布公告称， 该公司与美国 kellwood company （以下简称kwd）及其全资子公司 kellwood asia limited （以下简称kwd asia）签订三方《股权购买 协议》，雅戈尔出资 1.2 亿美元收购 kwd asia 持有的 smart100%股 权和 kwd 持有的 xin ma100%股权（两者合称“新马集团”）。无论是 在收购资金还是在资产规模上，这次并购都成为了中国纺织服装业 迄今为止最大的海外并购案。并购完成后，雅戈尔在国内外拥有 4.3 万名员工，年生产加工能力达 8 000 万件，一跃成为世界上最大的 男装企业。 二、并购经济后果研究 （一）市场角度 此处采用事件研究法，对雅戈尔发布收购公告的市场反应进行分 析。雅戈尔的收购案件中，事件日为 2007 年 11 月 8 日。窗口期选 择事件日前后 15 个交易日，即（—15，15）。清洁期选择2003 年 的 3 月 1 日至3 月 31 日。本文选取均值调整收益法计算超额收益 率，即 art=rt—r，其中，art 代表第 t 天的超额收益率，rt 代表 第 t 天的实际收益率，r 代表清洁期内，即 2006 年 3 月 1 日至3 月 31 日的日平均收益率。累计超额收益率cart=■art。据此计算 窗口期的超额收益率及累计超额收益率，其变化趋势（如图 1所示）。 由上页图 1 可知，在整个窗口期内，超额收益率呈现出围绕零值 上下波动的状态，而超额收益率在公告发布之前 14 到 12 个交易日 呈现出正值，在（—11，0）这个窗口期内基本上保持负值，但接 近于零，保持比较平稳的状态。但是在收购公告发布之后，累计超 额收益率呈现出急剧下降的状态，直至公告日后第 15 个交易日， 超额累计收益率低至—0.325，说明市场对于此次的并购行为持消 极的态度，此次并购行为给股东的财富带来了损失。 （二）财务角度 为了考察雅戈尔此次的并购行为对公司业绩的长远影响，本文选 取了企业并购后三年即 2008—2010 年的财务指标，与并购前两年 即 2005 年和 2006 年的指标进行对比，分析其在盈利能力、营运能 力、偿债能力以及发展能力各方面的变化情况。 从表 1 可以看出，在 2007 年雅戈尔实施并购之后，其 2008—2009 年的净资产收益率都呈上升的趋势，远远高于 2005 年 和 2006 年的净资产收益率，说明公司的盈利能力整体有所提升。 总资产利润率在并购后较并购前也有明显的改善，主营业务利润率 在 2010 年虽有所下滑，但从整体上看还基本上能够保持稳定，这 说明并购的实施带来了公司盈利能力的提高。 从表 2 可以看出，在实施并购之后，雅戈尔的存货周转率与总资 产周转率与并购之前相比，都出现了较大的幅度的下滑，应收账款 周转率与并购前基本上保持平稳的状态，在 2010 年的时候得到了 改善。由此可以看出，雅戈尔在实施并购之后，营运能力出现了一 定的问题，但就目前的情况来看，情况已有所改善。 从表 3 可以看出，速动比率与并购前年份相比，除